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3月初海外鎳市“卷起”一場(chǎng)史詩(shī)級(jí)“逼空”行情，倫敦金屬交易所（LME）罕見(jiàn)叫停倫鎳交易，市場(chǎng)停擺與極端價(jià)格沖擊全球鎳市場(chǎng)運(yùn)行，這場(chǎng)“巨震”引發(fā)了行業(yè)內(nèi)外的廣泛關(guān)注以及一系列的思辨。
一、回顧倫鎳事件 史詩(shī)級(jí)行情驚現(xiàn)
1、年初鎳價(jià)波動(dòng)加大 市場(chǎng)異動(dòng)已有端倪
“風(fēng)起于青蘋(píng)之末，浪成于微瀾之間”，倫鎳逼倉(cāng)事件早在1月就初顯端倪。業(yè)內(nèi)人士向記者表示，1月初國(guó)內(nèi)外鎳價(jià)便開(kāi)啟了一輪快速上漲行情，1月7日至21日倫鎳暴漲近20%。從基本面來(lái)看，當(dāng)時(shí)雖有印尼鎳鐵或加征出口關(guān)稅、緬甸鎳鐵廠被炸等多項(xiàng)利多消息，但供需基本面的變化似乎并不足以支撐如此巨大的漲幅。到了1月底，青山集團(tuán)在印尼布局的低成本高冰鎳項(xiàng)目開(kāi)始量產(chǎn)并發(fā)運(yùn)回國(guó)后，鎳價(jià)漲勢(shì)才有所放緩。
值得注意的是，早在這一輪鎳價(jià)快速上漲的背后，國(guó)內(nèi)鎳現(xiàn)貨圈就已經(jīng)傳出了青山被多頭狙擊的消息：當(dāng)時(shí)市場(chǎng)傳聞青山持有大量倫鎳空頭頭寸，其巨量頭寸早早暴露也許給了對(duì)手可乘之機(jī)。LME官方數(shù)據(jù)顯示，自1月10日開(kāi)始，某單一客戶(hù)持有的鎳期貨倉(cāng)單占比從30%—39%逐漸增加，到1月19日達(dá)到50%—80%。而自1月13日開(kāi)始，該客戶(hù)在到期日最近的3張鎳期貨合約上持有的凈多頭寸與倉(cāng)單總和，占總倉(cāng)單的比例已超過(guò)90%。這種過(guò)分明顯集中的頭寸，很容易被理解為有巨大期現(xiàn)貨貿(mào)易聯(lián)合體已主導(dǎo)LME鎳期貨倉(cāng)單市場(chǎng)，這為倫鎳“逼空”事件爆發(fā)埋下重要伏筆。
2、地緣爆發(fā)“黑天鵝” 倫鎳失衡“多逼空”
2月底以來(lái)，受俄烏局勢(shì)惡化、升級(jí)影響，歐美陸續(xù)實(shí)施多項(xiàng)對(duì)俄制裁舉措，雖然制裁并未直接針對(duì)俄羅斯油氣及鋁鎳金屬出口，LME也一度發(fā)布通知闡述制裁對(duì)市場(chǎng)的影響，但市場(chǎng)方面對(duì)俄羅斯相關(guān)資源品交易、貿(mào)易、交割受限的顧慮逐步成真，這推動(dòng)全球大宗商品價(jià)格猛烈波動(dòng)，此時(shí)倫鎳也乘勢(shì)上演可載入金融歷史的罕見(jiàn)巨幅波動(dòng)。
數(shù)據(jù)顯示，3月7日，倫鎳期貨報(bào)盤(pán)中飆升至55000美元/噸，不僅超過(guò)歷史高點(diǎn)，還刷新歷史最大單日漲幅紀(jì)錄。3月8日歷史紀(jì)錄再次被刷新，倫鎳盤(pán)中狂飆突進(jìn)最高觸及10萬(wàn)美元/噸關(guān)口，然而極端波動(dòng)發(fā)生后未等到收盤(pán)，LME就突然罕見(jiàn)宣布暫停倫鎳交易，彼時(shí)鎳價(jià)定格于80000美元/噸。倫鎳在此兩個(gè)交易日里大漲240%，創(chuàng)造了LME成立145年來(lái)的價(jià)格飆升紀(jì)錄，但隨后LME不僅宣布暫停鎳交易，還取消了3月8日的成交結(jié)果。此后LME發(fā)布多輪通知，宣布包括鎳在內(nèi)的所有主要合約增加遞延交割機(jī)制和頭寸轉(zhuǎn)移等機(jī)制。
此時(shí)倫鎳“逼倉(cāng)”事件也將青山集團(tuán)推上風(fēng)口浪尖。3月8日晚，青山實(shí)業(yè)實(shí)際控制人項(xiàng)光達(dá)對(duì)外發(fā)聲：“老外的確有些動(dòng)作，正在積極協(xié)調(diào)。今天接到很多電話(huà)，國(guó)家有關(guān)部門(mén)和領(lǐng)導(dǎo)對(duì)青山都很支持。青山是家優(yōu)秀的中國(guó)企業(yè)，倉(cāng)位和經(jīng)營(yíng)都沒(méi)有問(wèn)題。”這一回應(yīng)間接證實(shí)青山或?yàn)閭愭囀录饕辗剑瑫r(shí)市場(chǎng)多頭方身份仍撲朔迷離，市場(chǎng)傳言國(guó)際礦業(yè)巨頭嘉能可是最大多頭，但嘉能可多次回應(yīng)否認(rèn)惡意做多。
3、監(jiān)管強(qiáng)力出手下 倫鎳風(fēng)波漸平息
面對(duì)市場(chǎng)質(zhì)疑LME“拔網(wǎng)線(xiàn)”暫停鎳交易和取消8日交易結(jié)果的爭(zhēng)議，3月12日LME對(duì)外強(qiáng)調(diào)其決策充分考慮了監(jiān)管正當(dāng)程序，符合整個(gè)市場(chǎng)的利益。3月14日，英國(guó)金融行為監(jiān)管局（FCA）和英格蘭銀行對(duì)外表示，正與LME就恢復(fù)公平有序的鎳市場(chǎng)進(jìn)行談判。FCA表示，LME有責(zé)任維護(hù)公平有序的市場(chǎng)，可在價(jià)格極度波動(dòng)時(shí)暫停交易。
3月14日，LME宣布，將從3月16日起恢復(fù)倫鎳交易，并從15日起設(shè)置適用于所有基本金屬的漲跌停板。LME表示，在廣泛報(bào)道大量空頭頭寸的背景下（主要來(lái)自場(chǎng)外交易市場(chǎng)），疊加地緣政治新聞和金屬庫(kù)存低的背景環(huán)境，該金屬交易所得出結(jié)論：“8日鎳市場(chǎng)出現(xiàn)了無(wú)序的市場(chǎng)狀況。”LME特別指出，考慮到LME自身對(duì)市場(chǎng)狀況的評(píng)估，該交易所決定在所有執(zhí)行場(chǎng)所對(duì)所有基本金屬合約設(shè)定每日價(jià)格限制，LME還要求所有交易者必須報(bào)告自己的頭寸。
與此同時(shí)，青山方面在3月15日凌晨發(fā)布聲明稱(chēng)，青山集團(tuán)已與由期貨銀行債權(quán)人組成的銀團(tuán)達(dá)成了一項(xiàng)靜默協(xié)議。該聲明表示，在靜默期內(nèi)，各參團(tuán)期貨銀行同意不對(duì)青山的持倉(cāng)進(jìn)行平倉(cāng)，或?qū)σ延谐謧}(cāng)要求增加保證金。作為協(xié)議的重要組成部分，青山集團(tuán)應(yīng)隨著異常市場(chǎng)條件的消除，以合理有序的方式減少其現(xiàn)有持倉(cāng)。
暫停交易數(shù)日后，倫鎳期貨在3月16日恢復(fù)交易。但由于系統(tǒng)問(wèn)題，倫鎳期貨開(kāi)盤(pán)跌停后出現(xiàn)了在跌停價(jià)以下成交的情況。隨后LME宣布電子盤(pán)交易暫停并檢查問(wèn)題后再度恢復(fù)，漲跌停區(qū)間外達(dá)成的鎳交易將被取消。但3月17—18日倫鎳期貨重現(xiàn)了開(kāi)盤(pán)即跌停局面，仍有多筆交易在低于交易所設(shè)定的跌停板下方成交后被取消。3月18日，LME公告稱(chēng)，倫鎳漲跌幅限制將進(jìn)一步提高至15%，和其他金屬保持一致。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為隨著監(jiān)管強(qiáng)力出手，倫鎳整體大幅回調(diào)符合長(zhǎng)期基本面和市場(chǎng)主流預(yù)期。
二、套保需求猛增 企業(yè)如何行穩(wěn)致遠(yuǎn)
1、青山空頭被狙擊 非標(biāo)巨量套保引爭(zhēng)議
期貨日?qǐng)?bào)記者在采訪(fǎng)中了解到，市場(chǎng)普遍傳聞青山持有15萬(wàn)—20萬(wàn)噸規(guī)模的倫鎳空頭頭寸，業(yè)內(nèi)有聲音認(rèn)為青山既然不生產(chǎn)純鎳，不能參與交割，其參與期貨市場(chǎng)就是錯(cuò)誤的。也有人認(rèn)為，企業(yè)所產(chǎn)的鎳鐵等產(chǎn)品與倫鎳價(jià)格相關(guān)性非常高，并且其大量鎳礦資源位于海外，參與倫鎳市場(chǎng)無(wú)可厚非。
從套保策略看，交叉套保是一種常見(jiàn)的套保模式，即當(dāng)期貨市場(chǎng)無(wú)直接對(duì)應(yīng)的期貨產(chǎn)品時(shí)，就可通過(guò)相關(guān)性高的產(chǎn)品進(jìn)行套保，所以企業(yè)參與倫鎳期貨交易有其合理性。然而，本次事件中企業(yè)確實(shí)存在風(fēng)控措施不到位、對(duì)相關(guān)突發(fā)事件反應(yīng)不敏感等問(wèn)題，對(duì)于市場(chǎng)環(huán)境的劇烈變化未能提前做出反應(yīng)。不過(guò)，即便俄烏沖突發(fā)生后企業(yè)也難以在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行大量平倉(cāng)，因?yàn)榇罅抠I(mǎi)入平倉(cāng)指令不僅會(huì)對(duì)自己造成巨額損失，同樣也會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格的大幅波動(dòng)。
“此次倫鎳風(fēng)波是典型的交易頭寸因時(shí)間、數(shù)量以及交割品種不匹配導(dǎo)致的逼倉(cāng)事件，這在LME歷史上并不少見(jiàn)。”物產(chǎn)中大期貨副總經(jīng)理景川向記者表示，這也再次提醒了我們參與境外交易一定要充分了解境外市場(chǎng)的規(guī)則，做好縝密的風(fēng)險(xiǎn)管理方案。
據(jù)景川介紹，從青山本身而言，作為非標(biāo)套保操作，其持倉(cāng)過(guò)大，且頭寸分布不合理，近月持倉(cāng)較集中，在自產(chǎn)大多是非標(biāo)的情況下，沒(méi)有注意非標(biāo)套保的風(fēng)險(xiǎn)。按照倫敦市場(chǎng)的規(guī)則，交易成功后，其持倉(cāng)每天向現(xiàn)貨端遞延，如果不平倉(cāng)、不展期就會(huì)最終進(jìn)入現(xiàn)貨交割環(huán)節(jié)。如果頭寸分布過(guò)于集中，在持倉(cāng)量大的情況下，集中分布在近月就難以避免地會(huì)造成擠倉(cāng)的情況。在當(dāng)前鎳板和鎳豆全球低庫(kù)存的背景下，沒(méi)有充足時(shí)間留給青山準(zhǔn)備相對(duì)應(yīng)的交割品，同時(shí)俄烏沖突阻礙了俄鎳交割從而推升LME鎳價(jià)，成為此次風(fēng)波的導(dǎo)火索。
實(shí)際上，在專(zhuān)業(yè)人士看來(lái)，非標(biāo)套保本身也存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)。青山約20萬(wàn)噸的套保數(shù)量，相對(duì)于流動(dòng)性較差的鎳市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，這樣的頭寸顯得過(guò)于巨大。考慮到其生產(chǎn)的鎳產(chǎn)品根本不能用于交割，企業(yè)擁有這樣規(guī)模的頭寸，在入場(chǎng)之初就應(yīng)該想到可能難以順利離場(chǎng)，并要密切關(guān)注庫(kù)存變動(dòng)情況，提前做好風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案。而且，企業(yè)對(duì)市場(chǎng)觀察調(diào)整不夠及時(shí)，且對(duì)對(duì)手方不夠重視。在1月時(shí)，對(duì)手方就持有80%—90%的倉(cāng)單。“當(dāng)時(shí)青山就應(yīng)該及時(shí)改變策略，開(kāi)始移倉(cāng)或搜集現(xiàn)貨準(zhǔn)備交割。在2月底俄烏沖突升級(jí)、西方對(duì)俄制裁一步加劇、俄鎳出口被阻斷后，青山坐擁如此巨大的頭寸再想采取補(bǔ)救措施就為時(shí)太晚了。”有行業(yè)人士表示，畢竟鎳市場(chǎng)太小，而彼時(shí)多空雙方底牌都已攤開(kāi)，再無(wú)騰挪余地了。
2、老市場(chǎng)面對(duì)新問(wèn)題 鎳期貨“配置”待升級(jí)
從鎳市場(chǎng)來(lái)看，不少行業(yè)人士認(rèn)為，本次倫鎳“逼空”事件也是現(xiàn)有鎳期貨合約設(shè)計(jì)跟不上全球鎳產(chǎn)業(yè)巨大變化導(dǎo)致的，是非標(biāo)準(zhǔn)品鎳套保需求持續(xù)擴(kuò)大與純鎳供應(yīng)增量不足以及傳統(tǒng)鎳定價(jià)機(jī)制和新發(fā)展形勢(shì)之間的矛盾總爆發(fā)。如今，供應(yīng)端中國(guó)印尼鎳產(chǎn)業(yè)鏈如鎳生鐵、高冰鎳、鎳濕法中間品、高冰鎳、硫酸鎳等異軍突起，消費(fèi)端如三元前驅(qū)體、正極材料、電池、汽車(chē)等新能源產(chǎn)業(yè)鏈蓬勃發(fā)展，而現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)外期貨交易所大多卻是以電鎳為交易標(biāo)的。
據(jù)了解，2021年全球電解鎳產(chǎn)量在80萬(wàn)噸左右，可以在LME交割的品牌產(chǎn)量只有70萬(wàn)噸，其中俄鎳就占比近27%。而俄羅斯本國(guó)鎳消費(fèi)量很低，每年絕大部分產(chǎn)量都出口到中國(guó)和歐美市場(chǎng)，是全球電解鎳現(xiàn)貨市場(chǎng)的主力。目前市場(chǎng)主要使用的產(chǎn)品，無(wú)論是鎳生鐵還是硫酸鎳均不是標(biāo)準(zhǔn)交割品，但是到2025年這部分產(chǎn)量有望占全球份額近80%。
與此同時(shí)，全球鎳產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性變化已經(jīng)越發(fā)凸顯。數(shù)據(jù)顯示，2012年全球原生鎳產(chǎn)量約185萬(wàn)噸，其中電解鎳占比51%、鎳鐵占比38%、鎳鹽占比11%。而到了2021年，在全球原生鎳產(chǎn)量中，電解鎳產(chǎn)量占比33%，其他的產(chǎn)品如中國(guó)和印尼生產(chǎn)的鎳生鐵占比近50%，其余就是傳統(tǒng)鎳鐵和鎳鹽。“未來(lái)全球鎳產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，電解鎳的占比還要下降，鎳生鐵和硫酸鎳的產(chǎn)量比重還要提高，預(yù)計(jì)到2025年，電解鎳占比將下降到17.7%，鎳生鐵和鎳鐵占比提升至56.7%，鎳鹽占比升至25.5%。”北京安泰科首席專(zhuān)家徐愛(ài)東介紹。
當(dāng)前，新能源汽車(chē)的發(fā)展給鎳市場(chǎng)帶來(lái)了巨大的消費(fèi)預(yù)期，未來(lái)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈將帶來(lái)眾多參與者。硫酸鎳的原料主要是鎳濕法冶煉中間品和高冰鎳，硫酸鎳用于生產(chǎn)三元前驅(qū)體和三元材料，進(jìn)而用于動(dòng)力電池和新能源汽車(chē)。硫酸鎳產(chǎn)業(yè)鏈上很多環(huán)節(jié)都屬于涉鎳產(chǎn)品，包括鎳濕法中間品、高冰鎳、硫酸鎳、三元前驅(qū)體、正極材料，電池、汽車(chē)，加上鎳生鐵企業(yè)。
“這些企業(yè)為了應(yīng)對(duì)鎳的價(jià)格波動(dòng)都有保值需求。但對(duì)于產(chǎn)業(yè)而言，目前期貨市場(chǎng)還沒(méi)有一款完全適合新興市場(chǎng)和新興客戶(hù)群的保值需求的產(chǎn)品合約。”徐愛(ài)東建議，國(guó)內(nèi)外交易所與時(shí)俱進(jìn)，盡快完善交易規(guī)則，增加交割品牌，開(kāi)發(fā)新的鎳期貨合約，扭轉(zhuǎn)小部分金屬產(chǎn)品定價(jià)全市場(chǎng)的交易機(jī)制。
3、產(chǎn)業(yè)遭遇沖擊困難 期現(xiàn)結(jié)合方能行穩(wěn)致遠(yuǎn)
從產(chǎn)業(yè)角度來(lái)看，此次倫鎳“逼空”事件已經(jīng)引發(fā)了全球鎳市場(chǎng)上下游產(chǎn)業(yè)企業(yè)的諸多困境。倫鎳價(jià)格的異常高企嚴(yán)重背離了價(jià)值規(guī)律和行業(yè)認(rèn)知，LME鎳價(jià)已經(jīng)在短時(shí)間內(nèi)失去了價(jià)格基準(zhǔn)的功能，后期LME多次暫停交易，造成的一系列連鎖反應(yīng)也已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)——實(shí)體企業(yè)和交易單位無(wú)法進(jìn)行正常交易，也無(wú)法進(jìn)行有效的套期保值。由于缺乏價(jià)格指引，全球現(xiàn)貨交易幾乎停滯。
目前，中國(guó)對(duì)鎳進(jìn)口依賴(lài)程度較大，中國(guó)的鎳需求和鎳產(chǎn)業(yè)在全球居于主導(dǎo)地位，而在全球貿(mào)易中LME的鎳價(jià)格仍有著絕對(duì)的定價(jià)權(quán)，此次事件對(duì)于中國(guó)整個(gè)鎳產(chǎn)業(yè)鏈而言都是一場(chǎng)巨大“浩劫”。
“在極端價(jià)格波動(dòng)下，鎳相關(guān)市場(chǎng)的交易逐步萎縮，實(shí)體企業(yè)主要靠前期庫(kù)存和少量現(xiàn)貨維持生產(chǎn)，如果LME鎳價(jià)回歸不到正常水平，必然會(huì)導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)和全球鎳行業(yè)的連鎖反應(yīng)，時(shí)間越久帶來(lái)的負(fù)面影響越大，行業(yè)的整體損失越大，引發(fā)次生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)越高。”金川期貨部經(jīng)理杜鵬向記者表示，從與同行交流的情況來(lái)看，很多企業(yè)在本次異動(dòng)中面臨因保證金不足被平倉(cāng)、執(zhí)行合同帶來(lái)高額虧損、選擇停產(chǎn)減虧等困境。“后續(xù)事件的演化還可能會(huì)導(dǎo)致不同的虧損發(fā)生，這些虧損都無(wú)法有確定性的索賠路徑。”
徐愛(ài)東也表示，由于國(guó)內(nèi)進(jìn)口原料價(jià)格高、產(chǎn)品價(jià)格低，一些鎳生產(chǎn)企業(yè)開(kāi)始減產(chǎn)，一些鎳下游企業(yè)從3月9日起已不接新訂單，國(guó)內(nèi)硫酸鎳廠紛紛停止采購(gòu)，甚至出現(xiàn)大面積毀單情況。
“鎳價(jià)持續(xù)高企是對(duì)下游行業(yè)運(yùn)行的巨大打擊。”中國(guó)特鋼企業(yè)協(xié)會(huì)中國(guó)不銹鋼分會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)劉艷平解釋?zhuān)袊?guó)是全球最大的不銹鋼生產(chǎn)國(guó)，同時(shí)也是最大的鎳消費(fèi)國(guó)。鎳在不銹鋼成本中的占比達(dá)到70%—80%，但由于不銹鋼價(jià)格漲幅遠(yuǎn)低于鎳價(jià)漲幅，商家控制接單、封盤(pán)應(yīng)對(duì)，部分鋼廠暫停報(bào)價(jià)、限制接單；同時(shí)，受鎳價(jià)“外高內(nèi)低”影響，部分鎳鐵企業(yè)減產(chǎn)，原料供應(yīng)短缺，推高不銹鋼生產(chǎn)成本。另外，受成本推升影響，不銹鋼價(jià)格上漲也抑制了下游需求，對(duì)不銹鋼價(jià)格敏感的行業(yè)轉(zhuǎn)而選擇其他替代產(chǎn)品。因此，后續(xù)倫鎳價(jià)格無(wú)論何種走勢(shì)，不銹鋼企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)增加。
據(jù)國(guó)信期貨研究咨詢(xún)部總監(jiān)鄭智偉介紹，相比于鎳產(chǎn)業(yè)主體綜合參與期貨套保成熟度較高的情況，下游不銹鋼企業(yè)套保經(jīng)驗(yàn)積累仍有待提升。盡管短期倫鎳風(fēng)波及負(fù)面效應(yīng)的溢出影響沖擊了實(shí)體產(chǎn)業(yè)，然而從長(zhǎng)期意義上看，期貨衍生品的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能依然將是企業(yè)發(fā)展過(guò)程中重要一環(huán)，尤其是期貨市場(chǎng)的定價(jià)已然成為全球大宗商品貿(mào)易定價(jià)的最重要基準(zhǔn)，并將擴(kuò)展至越多越多行業(yè)企業(yè)。倫鎳風(fēng)波作為單一事件，不應(yīng)該影響實(shí)體行業(yè)參與利用金融工具參與風(fēng)險(xiǎn)管理的大趨勢(shì)。
三、“百年老店”LME緣何失序
1、市場(chǎng)機(jī)制失靈 LME反思“亡羊補(bǔ)牢”
在此次倫鎳“逼空大戰(zhàn)”中，倫敦金屬交易所（LME）自然站在了漩渦的中心。業(yè)內(nèi)人士表示，LME作為自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)，需要為市場(chǎng)提供公平交易的場(chǎng)所，對(duì)交易系統(tǒng)的平穩(wěn)運(yùn)行負(fù)有責(zé)任。而此前針對(duì)倫鎳風(fēng)波，LME不得不宣布暫停市場(chǎng)交易，取消3月8日的交易結(jié)果，增設(shè)遞延交割機(jī)制以及頭寸轉(zhuǎn)移渠道等，力圖緩和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，挽救交易所的公信力。
寧波凱通國(guó)際貿(mào)易有限公司總經(jīng)理武闖輝認(rèn)為，由于“弱交易市場(chǎng)、強(qiáng)機(jī)構(gòu)客戶(hù)”的組織特征，以及長(zhǎng)期以來(lái)以“市場(chǎng)自由”理念自我標(biāo)榜，LME對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管力度十分有限，在應(yīng)對(duì)大戶(hù)操縱和風(fēng)險(xiǎn)防范化解方面手段不足，成為國(guó)際資本肆意進(jìn)出的場(chǎng)所。雖然在被港交所收購(gòu)后有所改進(jìn)，但是LME的根本框架難有大的變動(dòng)。
“比如，LME的交割倉(cāng)庫(kù)多數(shù)為國(guó)際投行和貿(mào)易巨頭掌控，交易所對(duì)大機(jī)構(gòu)利用優(yōu)勢(shì)地位制造買(mǎi)方提貨障礙、控制交割倉(cāng)單、隱匿轉(zhuǎn)移庫(kù)存等難以有限監(jiān)管，導(dǎo)致‘逼空’和現(xiàn)貨擠升水現(xiàn)象不斷。”武闖輝告訴期貨日?qǐng)?bào)記者，本次事件發(fā)生之前，LME沒(méi)有持倉(cāng)限額、漲跌停板和強(qiáng)制平倉(cāng)等風(fēng)控制度，在暫停倫鎳交易后才急忙出臺(tái)大戶(hù)持倉(cāng)報(bào)告和漲跌停板制度。種種現(xiàn)象表明，LME在風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)方面過(guò)于被動(dòng)和滯后，一定程度上為風(fēng)險(xiǎn)滋生提供了客觀條件。
在全國(guó)政協(xié)委員、港交所原行政總裁李小加執(zhí)掌港交所期間，曾主導(dǎo)收購(gòu)LME，對(duì)于倫鎳事件，他表示，LME市場(chǎng)是大戶(hù)之間的市場(chǎng)，它是一個(gè)以期貨交易為手段的現(xiàn)貨交易所，“玩家”都是全球大型機(jī)構(gòu)，需要的是市場(chǎng)至上和效率至上。“LME很多監(jiān)管手段和風(fēng)控手段是后置的，是應(yīng)對(duì)突發(fā)、緊急、巨大市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的手段，并非常規(guī)手段。大部分時(shí)間市場(chǎng)自行運(yùn)作，偶爾出現(xiàn)最近這樣的突發(fā)事件，在市場(chǎng)上已經(jīng)基本失序，可能對(duì)市場(chǎng)參與者的資本充足率和市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生系統(tǒng)性影響的時(shí)候，LME就會(huì)出手，一般這種出手也會(huì)比較重，但是這種情況可能1萬(wàn)次中只有1次出現(xiàn)。”他分析說(shuō)。
本次倫鎳風(fēng)波暴露了部分歐美期貨市場(chǎng)監(jiān)管制度尤其是在交易結(jié)算制度方面的不足。鄭智偉認(rèn)為，LME在3月15日之前不設(shè)漲跌停板，同時(shí)也不限制品種價(jià)格和持倉(cāng)量，這樣的制度在極端行情發(fā)生的時(shí)候，處于不利的那一方以及相關(guān)風(fēng)控監(jiān)管機(jī)構(gòu)連反應(yīng)的時(shí)間都沒(méi)有，資金踩踏會(huì)加劇風(fēng)險(xiǎn)。另外，LME監(jiān)管更多是針對(duì)清算會(huì)員，非清算會(huì)員和客戶(hù)并沒(méi)有納入監(jiān)管范圍，這方面部分“大鱷”持倉(cāng)和操作不受限制。經(jīng)過(guò)此次事件，LME應(yīng)積極順應(yīng)市場(chǎng)變化，及時(shí)做出更多有針對(duì)性的調(diào)整，“亡羊補(bǔ)牢”為時(shí)未晚。
3月18日，LME首席執(zhí)行官M(fèi)atthewChamberlain對(duì)外稱(chēng)，LME高管在經(jīng)過(guò)反思后表示，華爾街銀行也要對(duì)倫鎳市場(chǎng)受到大規(guī)模擠壓承擔(dān)責(zé)任。他表示，去年銀行業(yè)曾對(duì)LME希望提高金屬市場(chǎng)透明度的舉措表示反對(duì)。而原本這些措施可以在此輪倫鎳價(jià)格攀升250%之前，就能對(duì)空頭頭寸實(shí)施管控。他認(rèn)為，場(chǎng)外頭寸給交易所帶來(lái)了重大問(wèn)題，現(xiàn)在需要進(jìn)行成熟的討論，如何更恰當(dāng)?shù)乜刂茍?chǎng)外交易對(duì)交易所的影響。對(duì)此，他呼吁，加強(qiáng)對(duì)場(chǎng)外商品交易市場(chǎng)的監(jiān)管，程度要和2008年金融危機(jī)后其他資產(chǎn)所采取的措施相媲美。
2、國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)側(cè)重不同 SHFE獲業(yè)內(nèi)好評(píng)
有色金屬期現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)形成深度融合。從全球貿(mào)易定價(jià)角度來(lái)看，SHFE價(jià)格的影響力逐步增強(qiáng)，但是LME市場(chǎng)價(jià)格仍是全球重要參考。當(dāng)前，LME與SHFE在制度和體系設(shè)計(jì)等多方面上的側(cè)重點(diǎn)都有很大差異。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于屬性和交易群體不同所產(chǎn)生的不同，從專(zhuān)業(yè)角度來(lái)講，不能說(shuō)孰優(yōu)孰劣，只是各自的側(cè)重點(diǎn)和功能不同。
具體到風(fēng)控上，據(jù)景川介紹，國(guó)內(nèi)交易所與歐美交易所在管理原則上有所區(qū)別。LME更傾向于通過(guò)市場(chǎng)糾偏的方式打擊操縱價(jià)格或者過(guò)度持倉(cāng)，從而保證價(jià)格總體上的公允價(jià)值。而國(guó)內(nèi)交易所更傾向于通過(guò)制度約束市場(chǎng)行為，從而最大限度避免市場(chǎng)出現(xiàn)惡性事件。其中，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)實(shí)行每日無(wú)負(fù)債制度，并由于有漲跌停板幅度的限制，將違約風(fēng)險(xiǎn)控制在最小限度。LME需要等合約到期才進(jìn)行結(jié)算，這可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的累積，極端情形下違約風(fēng)險(xiǎn)巨大。
中信建投期貨副總經(jīng)祝強(qiáng)表示，此外，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)還有限倉(cāng)制度、大戶(hù)報(bào)告制度等一系列風(fēng)控制度，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生有較好的預(yù)防作用。“從近期在極端行情中較快平復(fù)就可以看出，上期所的鎳期貨具有較好的韌性。目前LME也正在向我們學(xué)習(xí)，完善更新相關(guān)制度。”在他看來(lái)，實(shí)體企業(yè)既不該對(duì)衍生工具“談虎色變”，也不該輕視參與衍生品市場(chǎng)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)待衍生品，應(yīng)抓住其作為風(fēng)險(xiǎn)管理工具的本質(zhì)，將其與企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)相結(jié)合，才能達(dá)到為企業(yè)保駕護(hù)航的目的。
“此次倫鎳危機(jī)深深影響了現(xiàn)貨市場(chǎng)秩序，在期貨歷史上實(shí)屬罕見(jiàn)，但是此次在極端波動(dòng)壓力下，國(guó)內(nèi)期貨交易所相比海外的表現(xiàn)可謂可圈可點(diǎn)。”徐愛(ài)東告訴期貨日?qǐng)?bào)記者，國(guó)內(nèi)期貨交易所的相關(guān)機(jī)制不僅適合中國(guó)國(guó)情和市場(chǎng)需要，還在漲跌停板和大戶(hù)監(jiān)管等方面為L(zhǎng)ME提供借鑒，而且國(guó)內(nèi)上調(diào)保證金、調(diào)整漲跌停板以及暫停交易等規(guī)則的啟用及時(shí)有效，并且所有監(jiān)管措施都符合預(yù)先制定好的措施，市場(chǎng)各方“有據(jù)可循、有規(guī)可依”，這對(duì)穩(wěn)定市場(chǎng)情緒起到了很大作用。
實(shí)際上，雖然LME是全球基本金屬最權(quán)威的定價(jià)中心，其價(jià)格和庫(kù)存對(duì)全球范圍的有色金屬生產(chǎn)和銷(xiāo)售有著重要影響，但是LME相關(guān)制度和規(guī)則思路是為了適應(yīng)過(guò)去以歐美日為生產(chǎn)和消費(fèi)主體的舊時(shí)代。如今，在形勢(shì)變化下，我國(guó)早已是全球大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈的核心，鎳下游的不銹鋼及新能源產(chǎn)業(yè)鏈大部分集中在我國(guó)，影響鎳價(jià)的主要變量也越來(lái)越需要看中國(guó)。近年來(lái)，SHFE夜盤(pán)交易對(duì)LME亞洲時(shí)段電子盤(pán)價(jià)格就有極強(qiáng)的指導(dǎo)性。
四、產(chǎn)業(yè)與期市呼吁加快國(guó)際化布局
1、搭建市場(chǎng)“流轉(zhuǎn)通道” 增強(qiáng)中國(guó)市場(chǎng)定價(jià)實(shí)力
通過(guò)剖析此次倫鎳事件的是非曲直，國(guó)內(nèi)有色金屬期貨的定價(jià)功能有望得到進(jìn)一步強(qiáng)化，也有更多人開(kāi)始意識(shí)到國(guó)內(nèi)定價(jià)中心建設(shè)的迫切性。專(zhuān)業(yè)人士表示，加快產(chǎn)業(yè)與國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)尤其是期貨市場(chǎng)向全球市場(chǎng)邁進(jìn)，加大對(duì)金融衍生品市場(chǎng)的研究，搭建起多個(gè)市場(chǎng)之間的“高速流轉(zhuǎn)通道”，促進(jìn)“中國(guó)價(jià)格”在全球市場(chǎng)影響力的提升，不僅可以為國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供更好的風(fēng)險(xiǎn)管理空間，而且可以讓國(guó)內(nèi)企業(yè)避免國(guó)內(nèi)外出現(xiàn)巨大價(jià)差時(shí)，面臨“國(guó)外原材料高價(jià)、國(guó)內(nèi)產(chǎn)成品低價(jià)”的窘境。希望國(guó)內(nèi)交易所抓住這個(gè)機(jī)遇，穩(wěn)扎穩(wěn)打，在鎳為代表的大宗商品定價(jià)上，發(fā)揮我國(guó)應(yīng)有的責(zé)任與擔(dān)當(dāng)。
“其實(shí)，我們也希望國(guó)內(nèi)相關(guān)部委能夠聯(lián)合起來(lái)，通過(guò)試點(diǎn)品種或搭建專(zhuān)控平臺(tái)等方式，開(kāi)啟一個(gè)在有效監(jiān)管下期現(xiàn)自由流通的通道。讓我國(guó)有實(shí)力的企業(yè)和國(guó)外企業(yè)能夠在通道里實(shí)現(xiàn)高度市場(chǎng)化的現(xiàn)貨流動(dòng)和套保，取代利用離岸公司、外管約束等去發(fā)現(xiàn)價(jià)格。”杜鵬表示，這樣一來(lái)，“走出去”的把價(jià)格帶出去，“引進(jìn)來(lái)”的把價(jià)格帶進(jìn)來(lái)，我國(guó)企業(yè)在監(jiān)管指導(dǎo)下真正充分參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，充分交換價(jià)格，才能做出有效的“中國(guó)價(jià)格”。
隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體量增長(zhǎng)和轉(zhuǎn)型升級(jí)高質(zhì)量發(fā)展，國(guó)內(nèi)對(duì)戰(zhàn)略性新興礦產(chǎn)的需求必然會(huì)逐年加大。不過(guò)，我國(guó)的戰(zhàn)略性新興礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量低，進(jìn)口依賴(lài)度高，加大國(guó)外資源的開(kāi)發(fā)利用將是長(zhǎng)期目標(biāo)。在杜鵬看來(lái)，從國(guó)家戰(zhàn)略高度，以各種政策鼓勵(lì)大型國(guó)企積極“走出去”，在支持政策、審批流程、管理流程等方面授權(quán)賦能，以加大境外資源的獲取量。同時(shí)，強(qiáng)化央企、特大型國(guó)企、各行業(yè)在境外發(fā)展企業(yè)的聯(lián)動(dòng)發(fā)展，發(fā)揮我國(guó)駐外企業(yè)的集群優(yōu)勢(shì)，以具有行業(yè)優(yōu)勢(shì)的國(guó)有企業(yè)為主體，打造更多的國(guó)際資源開(kāi)發(fā)利用集團(tuán)及貿(mào)易集團(tuán)，逐步消減對(duì)境外貿(mào)易商的依賴(lài)，才能保證礦產(chǎn)資源安全，提升我國(guó)戰(zhàn)略性新興礦產(chǎn)的保供穩(wěn)價(jià)能力。
我國(guó)企業(yè)需要走出國(guó)門(mén)，包括我國(guó)交易所和期貨公司在內(nèi)，我國(guó)期貨市場(chǎng)也應(yīng)該放眼全球，參與全球化。“無(wú)論是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)還是國(guó)際市場(chǎng)，都存在著物流、商流一體化的問(wèn)題。期貨市場(chǎng)正是在這個(gè)領(lǐng)域中發(fā)揮著風(fēng)險(xiǎn)管理的作用。”景川向期貨日?qǐng)?bào)記者解釋說(shuō)，我國(guó)市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的同時(shí)，貨物交割的全球化是實(shí)現(xiàn)全球資源有效配置的基礎(chǔ)設(shè)計(jì)。而國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的打通，將包括中國(guó)在內(nèi)的交割庫(kù)納入全球商貿(mào)網(wǎng)絡(luò)中，是實(shí)現(xiàn)物流、商流一體化的基礎(chǔ)，在期貨—現(xiàn)貨、場(chǎng)內(nèi)—場(chǎng)外、境內(nèi)—境外市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)物暢其流、充分配置。“這種情況下，市場(chǎng)失衡、惡性‘逼倉(cāng)’事件將會(huì)得到最大限度減少。即使出現(xiàn)失衡，巨大的全球市場(chǎng)也能快速熨平短期波峰。”他說(shuō)。
鄭智偉建議，國(guó)內(nèi)期貨交易所在此前多個(gè)國(guó)際化品種順利推出落地的背景下，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)和投資機(jī)構(gòu)參與度高、與境外期貨價(jià)格高度相關(guān)的其他品種加速?lài)?guó)際化進(jìn)程，并進(jìn)一步豐富交易所新能源相關(guān)特色品種。同時(shí)，針對(duì)“一帶一路”戰(zhàn)略及有色金屬品種期貨國(guó)際化大趨勢(shì)，建議加速探索在“一帶一路”沿線(xiàn)，如馬來(lái)西亞、新加坡、迪拜等國(guó)家設(shè)立境外交割倉(cāng)庫(kù)。
景川也認(rèn)為，盡早從原材料和倉(cāng)儲(chǔ)兩個(gè)維度著手進(jìn)行資源布局，有利于增強(qiáng)中國(guó)市場(chǎng)全球商品定價(jià)的能力。他說(shuō)：“從原材料維度著手，可對(duì)外依存度較大的品種，直接在海外建廠，收購(gòu)海外礦的資源。從倉(cāng)儲(chǔ)維度著手，建議允許境外交易所在境內(nèi)設(shè)立倉(cāng)庫(kù)，同時(shí)中國(guó)需走出國(guó)門(mén)設(shè)立境外交割倉(cāng)庫(kù)，參與全球化。逐步打破LME交割倉(cāng)庫(kù)受制于嘉能可、世天威、摩科瑞、高盛、惠蘭等少數(shù)幾家參與者的情況。”
2、積極發(fā)揮期貨力量 共促有色產(chǎn)業(yè)“升級(jí)通關(guān)”
實(shí)體經(jīng)濟(jì)是金融的根基，金融則是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的血脈，在疫情反復(fù)、地緣政治沖突等因素的影響下，國(guó)內(nèi)期貨力量也需持續(xù)推動(dòng)實(shí)體企業(yè)利用期貨、期權(quán)等衍生工具管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，為企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)提供保障。
健全的品種序列是期貨市場(chǎng)服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，與時(shí)俱進(jìn)的制度規(guī)則是期貨市場(chǎng)功能發(fā)揮的保障。隨著“雙碳”目標(biāo)的提出，清潔能源在能源結(jié)構(gòu)中的占比提升，以及全球電動(dòng)汽車(chē)的大發(fā)展，近年來(lái)鎳、鈷、鋰、硅的市場(chǎng)發(fā)展越來(lái)越大。不少產(chǎn)業(yè)人士表示，希望國(guó)內(nèi)外期貨市場(chǎng)能夠根據(jù)當(dāng)前產(chǎn)業(yè)發(fā)展情況及時(shí)“上新”，如開(kāi)發(fā)新品種合約，并加快打通場(chǎng)內(nèi)—場(chǎng)外、期貨—現(xiàn)貨、境內(nèi)—境外市場(chǎng)的步伐。
“市場(chǎng)也希望交易所能夠進(jìn)一步關(guān)注細(xì)分行業(yè)，推出更多小合約品種，或已上市品種的迷你合約，更好為中小微企業(yè)服務(wù)。”景川向期貨日?qǐng)?bào)記者表示，同時(shí)，在信息披露上進(jìn)一步公開(kāi)透明，為各類(lèi)投資者提供研發(fā)、交易、交割的便利服務(wù)，并通過(guò)搭建更便捷的IT系統(tǒng)，充分實(shí)現(xiàn)數(shù)字化服務(wù)。
對(duì)現(xiàn)有可交割品偏少的品種，有行業(yè)人士建議，交易所從監(jiān)管層面加強(qiáng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整，穩(wěn)定并擴(kuò)大可交割品資源，增加可交割標(biāo)的。例如，鎳品種可以通過(guò)引入鎳豆、鎳鐵等更多交割資源、升貼水設(shè)置及倉(cāng)儲(chǔ)物流等多方面進(jìn)行舉措調(diào)整，做好相關(guān)品種潛在的大戶(hù)操控、“軟逼倉(cāng)”的措施預(yù)案。
據(jù)記者了解，近年來(lái)，國(guó)內(nèi)期貨交易所一直積極推動(dòng)場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)，通過(guò)搭建場(chǎng)外業(yè)務(wù)平臺(tái)作為場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效補(bǔ)充，逐步推出了標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單、非標(biāo)倉(cāng)單、商品互換、基差交易等一系列業(yè)務(wù)，以更加高效、精準(zhǔn)地滿(mǎn)足產(chǎn)業(yè)發(fā)展變化中的個(gè)性化風(fēng)險(xiǎn)管理需求。
此外，要在國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域更好地發(fā)揮期貨力量，期貨機(jī)構(gòu)也要進(jìn)一步提升自身的專(zhuān)業(yè)服務(wù)能力。“在服務(wù)企業(yè)方面，期貨公司要以期現(xiàn)業(yè)務(wù)為接口，面對(duì)企業(yè)從過(guò)去的經(jīng)紀(jì)商角色轉(zhuǎn)變?yōu)榫C合風(fēng)險(xiǎn)管理方案提供者，期貨公司可以通過(guò)業(yè)務(wù)打包、一站式服務(wù)的形式，為企業(yè)提供專(zhuān)業(yè)建議和方案。將業(yè)務(wù)產(chǎn)品化，對(duì)于共通類(lèi)的需求定制標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品庫(kù)，降低重復(fù)勞動(dòng)過(guò)程，降低中小微企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)管理的門(mén)檻和成本。”景川表示。
“期貨公司深入研究實(shí)體企業(yè)套期保值管理制度，為企業(yè)做好套期保值制度的頂層設(shè)計(jì)。在此基礎(chǔ)上，追蹤實(shí)體企業(yè)的需求變化，及時(shí)對(duì)變化提出應(yīng)對(duì)方案。”祝強(qiáng)補(bǔ)充說(shuō)，同時(shí)，期貨機(jī)構(gòu)還要做好實(shí)體企業(yè)的投資者教育工作，加大產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理培訓(xùn)，尤其強(qiáng)化期貨公司服務(wù)境外業(yè)務(wù)培訓(xùn)支持力度，以避免中資企業(yè)和機(jī)構(gòu)再次陷入倫鎳風(fēng)波的尷尬局面。
金瑞期貨總經(jīng)理侯心強(qiáng)表示，未來(lái)，國(guó)內(nèi)期貨機(jī)構(gòu)將持續(xù)加強(qiáng)金融工具創(chuàng)新，充分運(yùn)用基差貿(mào)易、倉(cāng)單服務(wù)、含權(quán)貿(mào)易等綜合手段，實(shí)現(xiàn)期貨和現(xiàn)貨融合，推動(dòng)場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外市場(chǎng)互通。在構(gòu)建“雙循環(huán)”新發(fā)展格局下，積極推進(jìn)國(guó)際化品種建設(shè)，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈上下游聯(lián)動(dòng)，為實(shí)體企業(yè)提供個(gè)性化、一體化綜合衍生品服務(wù)，切實(shí)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)減壓降負(fù)。
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